黄金并不太高
每个市场最终都会问同一个令人不安的问题，一旦价格快速波动，甚至让真正的信徒感到不安。多高算太高？随着黄金突破5500美元，然后急剧下跌到4500美元，这个问题变得愈加尖锐。这种反应是人之常情。当一种资产如此迅速而猛烈地波动并且暴跌到如此低点，讨论的焦点就会改变。交易员们开始不再询问是谁在买入，而是问谁还站在这里。
让我直截了当地说。抛开杂音，价格的决定者是显而易见的。中央银行的买入仍然是支撑市场的力量。
黄金并不仅仅是一个动量玩具。它是一个基于重量的市场，假装以屏幕资产的形式进行交易。供应并不是随时都能灵活调节的。你无法一声令下就召唤下个季度的新金条。当需求加速时，价格并不是在庆祝，而是在配给。市场价格上涨，因为必须提高每一盎司的边际价格以减缓买家的流入。这又是供需原理的重复。
把黄金看得更像是一座狭窄的桥，桥上同时涌入了一支车队，而不是像股票一样在估值阶梯上攀升。价格的上涨并不是出于狂喜，而是出于必要，因为结构在负重下受到了压迫。在某些时候，桥梁会对通行收取额外的费用以进行配给；而在另一些时候，重量被错误定价，杠杆堆叠，桥梁在毫无预警的情况下发生崩溃，将最超负荷的车辆直接送过栏杆。
想清楚交通拥堵在哪里解除，不是情绪，而是吨位。在这里，中央银行是价格的制定者。它们是推动市场的“支票”来源。历史在这一点上是明确的。
摩根大通的格雷戈里·希尔和他的团队以正确的方式框定了这个问题，不是以美元而是以吨位来看。他们的论点简单而毫不留情。黄金的供应并不能随意响应。从短期来看，它是缺乏弹性的，这意味着当需求加速时，价格被迫进行配给。除非来自投资者和中央银行的基础需求降温，否则均衡不是通过情绪恢复的，而是通过价格上涨到足以缩减这些流量能够购买的吨位。
在他们的框架中，清算价格远高于多数人的假设。数学显示，黄金每季度需要超过约380吨的投资者和中央银行的需求才能维持上涨势头，这个阈值即使追溯到2010年也几乎没有变化。重新审视这个问题，结果是非常明确的。鉴于名义需求略高于每季度1000亿美元，价格需要向8000美元靠近，甚至接近8400美元，才能将吨位压缩到该历史盈亏平衡点以下。
希尔明确表示，这不是一个完整的模型。它抽象了珠宝需求、废品供应和官方部门心理的潜在变化。但信号是清晰的。在更高的价格下空气确实会变稀薄，但结构尚未达到自我崩溃的地步。只要中央银行和大型投资者继续以这种规模开支票，黄金就不会达到顶峰。它仍在进行配给。
这并不意味着黄金一定要去那里。市场不是与命运签订的合约。这意味着当前的反弹并不是仅仅基于热情而自行崩溃的塔楼。随着价格的上涨，空气确实会变稀薄。珠宝需求会受到影响。全球废品供应觉醒。但这一轮的结构性脊柱尚未在自身的重量下断裂。
这是交易员常常犯错的地方。他们把高度与疲惫混淆了。高度让人感到可怕，但重要的是发动机是否仍在运转。现在，正在驱动的是吨位，而不是推特。在这些吨位显著减缓之前，黄金不会达到顶峰。它仍然在每一昂贵的盎司中清理桥樑。
结论简单而令人深感不安。黄金并不贵，因为它看起来昂贵。它是昂贵的，因为中央银行仍在大量买入，基本不在乎价格。
中国选择了它的避难所
市场并没有因为凯文·沃什可能会担任美联储主席而惊慌。它的震动是因为糖尿病的兴奋终于碰上了冷酷的现实。这不是一次哲学上的抛售，而是过度杠杆被要求出示护照的声音。
黄金和比特币一度被视为双胞胎，直到市场被迫分开。两者都依赖流动性。当资金便宜而确定性稀缺时，两者都能蓬勃发展。然而，当天气转坏时，它们不会在同样的地方寻找庇护。一个寻找金库，另一个寻找插座。
沃什的耳语之所以重要，不是因为政策细节，而是因为语气。对资产负债表的怀疑不是脚注，而是天花板。当市场感觉到美联储的“酒杯”可能在房间清醒之前被撤走时，基于无限耐心定价的资产是第一个失去平衡的。黄金未能避免这次颠簸。当杠杆被冲洗掉时，它从来没有逃脱过。但它的下降是重力，而不是流放。
比特币的下跌则讲述了另一个故事。这不仅仅是重新定价流动性，而是失去了赞助。数字黄金的神话在真正的钱需要藏身之处时经受了考验。当门关闭时，它并没有敲响区块链，而是走向了金条。
原因在于大多数交易员关注屏幕东侧。流动性不是一条单一的河流，而是一个三角洲。它的起源很重要。在中国，资金仍在意图下被打印，而不是出于愧疚。存款利率被压低，收益消失。储蓄被要求安静地接受贬值。当家庭被拒绝比特币时，他们做了几个世纪以来家庭一直在做的事情。他们购买的是重量。
黄金不需要表现。它需要存在。在现金收益被压制，政策倾向于刺激的环境下，一种非收益资产成为了储存，而不是牺牲。这就是为什么黄金早期上涨，而比特币则低沉的原因。一个与中国的资产负债表相连，另一个连接于美国的流动性周期。
这就是贬值交易的讽刺。投资者发誓他们已经放弃了旧的避风港，但他们仍然追随祖父辈走过的相同资金轨迹。他们也许会喊着去中心化，但当真正的储蓄处于危险中时，他们服从的是重力。而重力指向新资金的诞生地，以及它被允许流动的地方。
随着年份的转折，一波中国储蓄面临重新投资，几乎没有地方可以获得利润和逃跑。如果即使是一小部分资本选择了黄金，那么近期的疲软将被视为一次清理风暴，而不是一个制度的转变。修正是净化的，它并不会罢黜任何人。
比特币并没有享受这种奢侈。它生活得更靠近引信。当流动性收紧时，它首先承受最猛烈的冲击。更为严酷的季节在等待它，而不是因为故事结束，而是因为观众改变了。
